瑞声科技(02018.HK)

瑞声科技(02018.HK):3Q20低于预期,光学业务短期难挽全局,维持“持有”评级,目标价43.2港元

时间:20-11-18 09:36    来源:格隆汇

机构:招商银行

评级:持有

目标价:43.2港元

瑞声科技(02018)第三季度净利润同比下降 32%至 4.25 亿元人民币,分别低于我们/市场一致预期 25%/32%,主要由于 1)iPhone发布延迟、华为禁令及规格升级放缓导致收入同比下降 10%;2)毛利率下降至 23.6%(对比我们/市场一致预期为27%/27.4%);3)光学产品出货量增速(每月 4-5 千万,对比指引为每月 8-9 千 万)及毛利率改善(24.6%,对比指引为 35%)低于预期。由于 6P 放缓、WLG发布延迟、以及中低端镜头竞争激烈等因素,尽管管理层降低了 4Q20/2021 光学产品毛利率指引至30%/40%,我们预计光学产品单价及毛利率仍有下行空间。我们下调 2020 至 2022 年每股收益预期 11-21%,较市场一致预期低 17-28%。维持持有评级,通过分布加总估值的目标价为 43.2 港元,基于 23.7 倍 2021 年预测市盈率计算及光学产品进展不及预期的考虑。

3Q20 毛利率大幅低于预期。瑞声科技第三季度净利润同比下降 32%至 4.25 亿元人民币,分别低于我们/市场一致预期 25%/32%。收入同比下降 10%至 45亿元人民币,主要由于 iPhone 延迟发货以及声学、震动马达和手机外壳规格升级放缓。由于声学、马达和外壳业务毛利率承压,实际毛利率为 23.6%,远低于我们/市场一致预期的 27%/27.4%。

光学:出货量/毛利率增速放缓;规格升级放慢导致单价下降。尽管第三季度光学出货量达每月 4,000-5,000 万件(第二季度为每月 3,000-4,000 万件),毛利率改善至 24.6%(第二季度为 13.8%),进展仍落后于管理层指引给出的出货量每月 8,000-9,000 万件及毛利率 35%的预期。鉴于规格升级放缓的趋势、华为禁令影响(华为是公司镜头业务的第二大客户)及中低端光学产品竞争激烈(舜宇光学/大立光电/欧菲光)的影响,我们预计单价/毛利率近期增速仍将承压。

2021:iPhone 出货量好转,但各部门业务缺乏升级动力。我们认为,尽管瑞声科技将受益于 iPhone 12 新产品周期,且市场份额趋于稳定,但由于缺乏升级动力,其声学/马达(占 2020 年预测收入的 34%)单价仍将承压。另外,外壳业务主要客户为华为(华为占 2020 年预测收入的 15%),预计部门收入也面临下降。我们预测第四季度净收入将同比增长 2%,而利润将同比下降 25%。

我们的 2020/21 年预测每股收益较市场一致预期低 26%/28%;维持持有评级。我们下调 2020 至 2022 年预测每股收益 11-21%,主要因为华为禁令以及光学、外壳部分业务升级放缓导致毛利率承压。基于分布加总估值方法,我们将目标价下调至 43.2 港元,相当于 23.7 倍 2021 年预测市盈率。上行风险包括光学毛利率改善及 iPhone 出货量大幅提升。